激进投资者入局TA：目的地玩乐点燃新烽火

*本文为评论员投稿，不代表环球旅讯立场

01

Starboard为何能撼动

Tripadvisor（TA）？

不是比例，而是时机与结构

2024年7月，美国激进型对冲基金Starboard Value宣布已收购Tripadvisor约9%股份，成为其最大外部股东。

虽然表面上这仅是一个非控股的小比例投资，但由于Tripadvisor甫完成与母公司Liberty TripAdvisor的整并，正式取消双重股权结构（AB 股），转为单一普通股“一股一票”制度，治理门坎与攻防难度大幅下降，这一举动立刻引发资本市场震动，TripAdvisor市值三天增长34%。

Starboard一向以”激进投资者“闻名，用另一种翻译”维权投资者“可能更好理解；擅长透过改组董事会、分拆资产与更替经营层，迅速提高/释放股东价值。

考虑到Starboard对于公司结构疲软、价值无法显现的目标极具行动偏好，在AI时代压缩平台型公司的估值天花板之际，Tripadvisor是否还能从其拥有的庞大内容资产、体验品牌与平台网络中提炼出尚未实现的价值，成了市场其他投资人的核心好奇。

02

Darden与Papa John's

两种不同主导深度的经典战役

Starboard最为市场熟知的经典成功战役，莫过于2014年对Darden Restaurants的全面夺权。该公司当时因经营效率不彰与资产错配备受诟病（餐饮业进入不动产、评估出售高价本业资产Red Lobster）。

Starboard以精准的策略动员代理权（Proxy Fight），罢免12位董事，彻底重组董事会与经营层，并透过资产重估与营运改善使公司三年内市值翻倍，成为激进主导型投资的典范。

而在2019年入股Papa John's后，则采取相对柔性的干预：透过约 2亿美元购入9%股权进入董事会，但保留创始品牌文化与原高层部分职能。

但这里要注意的是，海择资本定义的“柔性”是指“主导但不敌意”的合作控制，Starboard仍然经协调变动了董事长与CEO。

在两者之间，Starboard展现了灵活的策略——夺权与主导并进，不是将“控制”视为目的，而是将“提取价值”作为手段调整的原点。我们认为它是视市场信号与公司体质决定策略。

03

失败案例提醒我们

激进，不等于万能

然而，Starboard并非无往不利。

最具代表性的反面教材，是其2018年入主Symantec的失利。在对Symantec的投资案中，其虽成功进入董事会并施压高层更替，但面对企业内部治理问题与核心产品竞争力下滑，其提案改革未见起色，最终选择撤出。

在AOL及Yahoo等案例中，也曾尝试推动资产出售与业务重整，但在既有管理层与外部买家的博弈中，未能成功推动交易。

这些失利显示，即使持股具规模，若企业本身缺乏营运现金流支持、买方难寻或控制权无法有效撼动，即便激进者入场，最终仍可能功亏一篑，而这些要素可能会跟Starboard对行业的理解深度有关。

04

三大观察指标

Tripadvisor这一局的成败关键

Starboard与典型的PE（私募股权基金）相同的地方，在于都会在公司股价低迷、资产低估时进场；核心差异在于Starboard更倾向在管理层缺乏纪律时进场，最好能仅仅通过市场沟通与董事会影响力，促进公司改造，在公开市场带动市值提升，而非像典型PE等待产业周期高点。

而Tripadvisor项目与其过往经典成功案例不同在于：治理结构虽已简化，但控制权未完全松动。

即便Tripadvisor在2025年4月已经完成与Liberty TripAdvisor的合并交易，取消双重股权结构（AB 股），但Liberty Media，或者我们说集团高阶经理人兼资本操盘手Greg Maffei，仍然对Tripadvisor拥有一定的控制权（台面上超过20%），这意味着Starboard几乎不可能用“夺权”或“主导”的方式处理Tripadvisor的公司治理，必须选择“好好商量”。

能不能好好商量，海择资本认为，就是看究竟4月取消双重股权，到底是Starboard进入Tripadvisor的“因”还是“果”。

而这也让我们可以将后续三个关键问题定义为成败的观察指标：

a)董事会变动程度：Greg Maffei与Malone长期合作，若Starboard无法与此派系达成共识，则无法真正推动资产重整。是否能透过董事提名或特别委员会设立获取实权，将是第一观察点。

b)CEO人选是否替换：目前Tripadvisor面临Google Travel、Airbnb Experiences等竞争，传统酒店/广告点评业务增长放缓，被认定营运与产品创新明显滞后。市场期待一位具内容技术整合与成长平台经验的新CEO，以在资本重整之后，让公司脱离价值沉陷的泥沼。

c)Viator的分拆与估值实现方式：Viator在2024年GMV达42亿美元，收入8.4亿美元，Take Rate超过20%，若能成功以30亿美元以上估值被战略投资人收购或IPO，即可证明Starboard推动资产重估逻辑获得验证。我们推断Viator今年收入增速将低于20%，GAPP会计准则下净利转盈有限。若仅是内部分拆、未有实质资金进场，或IPO估值远低于市场预期，则难称成功，甚至反而折损市场信心。

05

沉寂估值中的火种

由Viator引爆的产业重估可能

后疫情时代在2024年进入成熟转折期，当地玩乐产业一度陷入估值停滞与融资困难的僵局。Viator若能成为第一个被重新定价的指标性平台，不仅有望为Tripadvisor本体带来估值提振，更可能带动Klook、GetYourGuide、KKday等整个板块的第二轮退出潮。

在这场资产重组与治理协调的竞局中，Starboard的入场，也许不是结束，而是一场新的产业实验，同时也是当地玩乐市场下一轮资本想象的火种。